人民幣離岸中心的幻覺
時間：11-05-24 來源：世紀海翔
人民幣離岸中心的幻覺
不能自由兌換的貨幣無法實現國際化
當前境外投資者對人民幣資產日趨興致的接受程度令中國央行有些措手不及。最近新加坡、倫敦和紐約等地紛紛表達了建立人民幣清算中心和運營人民幣資產的意愿。
這反映全球金融中心高度靈敏的市場嗅覺和穿透力，同時也揭示出人民幣資產的國際吸引力。然而，國內金融市場的不完備性需要更多的防護性保障，這就要求人民幣國際化的必需前提是央行能有效識辨和管控人民幣跨境流動的各類風險。因此，在香港人民幣離岸市場風險尚待評估之際，短期其他城市獲準設立人民幣清算中心的可能性不高。
當前中國決策層希望在人民幣尚不可自由兌換下推進國際化，其特色并非是開設人民幣境外清算行，而是政府對人民幣離岸清算行的審批政策，即中國資本項目管制使人民幣跨境疏通渠道，不僅演繹為管制型壟斷經營模式，而且承擔了資本管制等公共管理職能，成為了隔離人民幣在/離岸市場的防火墻。畢竟，在可自由兌換下，任何金融機構都可承擔幣種兌換之清算職責而無需指定清算行。
然而，一種貨幣能否實現國際化地位依據的是該貨幣在國際金融市場的信用，如美元和歐元的國際貨幣地位既源自投資者能通過匯率在國際市場上對該貨幣實行信用評估和定價；又取決于該貨幣能否為投資者提供較低交易成本和較高風險可管理性的交易機會。
人民幣不可自由兌換使得國際化還僅停留在人民幣跨境交易結算的功能上，人民幣跨境結算行履行的主要是境外人民幣回流職能，即當前人民幣國際化采取的是以國內金融市場為核心的人民幣外延擴展路線。這意味著任何人民幣離岸市場，充其量發展的將是人民幣離岸結算市場，而非完全意義上的人民幣離岸市場。畢竟，完整意義上的人民幣離岸市場是該市場既具有人民幣結算功能，更重要的人民幣資產的境外投資管理和風險定價功能。
殊不知，當前在/離岸市場人民幣資產的風險定價都屬于非市場化的管制定價。這使得人民幣利率匯率的管制與人民幣跨境清算行的渠道搭配，為人民幣境內外套利提供了便利的交易通道。當前香港離岸人民幣市場業務規模的急速擴展很大程度上源自人民幣跨境套利行為，而非真正意義上的人民幣跨境貿易和投資結算業務。
由此可見，當前香港在發展人民幣離岸市場方面具有其他市場無語比擬的政策優勢，但香港享受的政策優勢也將使香港市場承擔更多非市場性的政策責任，從而使香港更容易受政策管制影響而不利于市場效率的發掘。而新加坡和倫敦等雖無香港市場的政策優勢，但這些市場自身所具有的競爭效率優勢，以及較少的中國政策目標牽制效應，使其在人民幣離岸市場的競爭中更注重為投資者提供低交易成本的投資渠道而獲得相對有利地位。但不論是香港還是新加坡等人民幣離岸市場，在人民幣不可自由兌換下，構建的都將或是人民幣跨境結算的套利市場，這方面日元的國際化境況尤為值得反思，當前日元淪為國際套利貨幣恰與日本管理層較高的日本跨境管制和匯率高干預等直接相關。
摘自—21世紀經濟報道
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