流動性調(diào)控的總量與結構困境
時間：10-05-19 來源：世紀海翔
流動性調(diào)控的總量與結構困境
面對總量和結構糾結的流動性困境，從2008年被動調(diào)控的教訓看，過于倚重總量控制型收縮措施，不但追不上流動性，而且還限制了銀行的放貸能力，使得工商企業(yè)（尤其是中小看業(yè)）的流動性資金貸款供給嚴重不足。如果遭遇外部經(jīng)濟環(huán)境的突變，甚至有雙重緊縮的風險。更現(xiàn)實的方法應是控總量和調(diào)結構的兩手抓。
目前，盡管中國調(diào)控政策先于發(fā)達經(jīng)濟體收緊，但總體上，流動性整體寬松的格局依舊未改。4月M2增速雖略有放緩，但仍達到21.5%，高出歷史平均增速3個百分點。
流動性周期與貨幣政策周期的脫節(jié)，在于流動性環(huán)境已發(fā)生深刻變化。其一，基礎貨幣充當了新的流動性來源。2010年1季度，基礎貨幣余額為15萬億，新增3000億元，同比增長20.7%，較之2009年4季度 14.1%的增幅增加顯著。其二，流動性的結構發(fā)生變異。一是金融機構流動性遭遇適度從緊。一年定期存款基準利率和一年央票到期收益率之差近期出現(xiàn)陡降，充分反映了銀行體系內(nèi)部始現(xiàn)資金短缺。二是金融市場流動性分化。股市、房市估值紊亂，而股指期貨、黃金、企業(yè)債等充當了新的資金蓄水池。三是企業(yè)流動性相對偏緊。銀行議價能力提升，貸款利率逐月小幅回升。3月份，貸款加權平均利率為5.51%，比年初上升0.26個百分點。其中，一般貸款加權平均利率為6.04%，比年初上升0.16個百分點；票據(jù)融資加權平均利率為3.55%，比年初上升0.81個百分點；個人住房貸款加權平均利率為4.63%，比年初上升0.21個百分點。
流動性格局日益錯綜復雜。一方面，基礎貨幣主導使收緊挑戰(zhàn)不斷升級。與控制信貸相比，基礎貨幣更容易游離于貨幣政策控制之外。首先，總體外貿(mào)順差仍然可觀。1-4月，外貿(mào)順差累計增加162.1億美元。全年仍會達到1000億美元以上。其次，滯留在經(jīng)濟體系內(nèi)部跨境資本愈演愈烈。除了追逐人民幣升值、資產(chǎn)泡沫等傳統(tǒng)概念外，博取中美利差也成重要動機。目前國際市場上LIBOR一年期利率僅為1.09%，而國內(nèi)市場上隱含的該利率高達3.45%。值得注意的是，跨境資本早非傳統(tǒng)意義上的熱錢。利差也吸引更多的國內(nèi)金融機構利用外債指標從境外借入美元，在境內(nèi)拆出以獲得高息收益，實質(zhì)上等同于套利。2009年外匯貸款的增加額陡增至1361億美元，同比增加56%；而同期金融機構的外匯存款增加額約為298億美元，同比僅微增8%。2010年這種趨勢更加明顯。4月份外匯存款減少90億美元，而外匯貸款增加了52億美元。再次，中國或面臨新一輪全球定量寬松的沖擊。美聯(lián)儲
另一方面，流動性結構問題更棘手。其一，總量型調(diào)控不能有效解決流動性分布失衡現(xiàn)象，還有可能導致經(jīng)濟增長減緩甚至衰退。其二，金融市場流動性具有更大的易變性，最難盯住。雖然打壓力度不斷升級，資產(chǎn)價格仍存在上漲基礎。2010年3月，我國金融機構活期存款同定期存款之比為1.01，這顯示出通脹預期下儲蓄資金面臨重新配置的問題。如果消費者適應了新的消費環(huán)境，在通脹造成的負利率刺激下，短期之內(nèi)蒸發(fā)的需求將很快被替補，資金難免卷土重來。其三，穩(wěn)定利率的壓力無疑與日俱增。以中國1年期央票利率和美元1年期LIBOR利率之差衡量，中美利差從2006年的-3.3%反轉(zhuǎn)至2010年4月的0.99%。可以預期，中美利差有可能進一步擴大。
面對總量和結構糾結的流動性困境，從2008 年被動調(diào)控的教訓看，過于倚重總量控制型收縮措施，不但追不上流動性，而且還限制了銀行的放貸能力，使得工商企業(yè)（尤其是中小企業(yè)）的流動性資金貸款供給嚴重不足。如果遭遇外部經(jīng)濟環(huán)境的突變，甚至有雙重緊縮的風險。更現(xiàn)實的方法應是控總量和調(diào)結構的兩手抓。
從總量而言，重點在于控制基礎貨幣的增長。中國貨幣政策工具的操作力度由小到大依次是公開市場操作、比例控制、準備金調(diào)整、利率控制和匯率管理。央行仍依賴公開市場業(yè)務與準備金政策交替沖銷流動性。準備金率調(diào)整將成為一種常態(tài)工具，2010年很有可能存款準備金率的歷史高位被刷新。由于受美國低利率政策的錨定效應，政策面可能會繼續(xù)慎重啟用加息手段。但試探性步伐或提前。而匯率機制及相應改革也或有所突破。增加匯率的靈活性是必然的選擇。調(diào)整名義匯率主要思路是根據(jù)市場交易情況，適當放寬人民幣匯率的波動幅度，使匯率能夠更加靈活地反映外匯市場供求關系的變化，從而進一步完善人民幣匯率形成機制與調(diào)節(jié)機制。
從結構而言，引導促進銀行自身調(diào)整信貸業(yè)務必然成為解決流動性分布失衡的主要路徑之一。下一步著眼點應是如何加大流動性疏導，引導金融機構根據(jù)各行業(yè)復蘇的趨勢、進程，更加優(yōu)化地配置資金。把寶貴的資金用到真正能夠推動經(jīng)濟上升的刀刃上，為實體經(jīng)濟的長期均衡增長奠定堅實基礎，同時也才能更大程度地保證信貸資金的安全和收益。
摘自—21世紀經(jīng)濟報道
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