驚濤駭浪中的巨輪：絕對不能倒的萬科
時間：25-12-11 來源：大學雙創
驚濤駭浪中的巨輪：絕對不能倒的萬科
作為專門研究創業教育的教師，我一度忽略了自己武漢大學金融學碩士的身份。但是，風暴中心的萬科，以及它承載著的改革開放40年的歷史印跡，最近經常成為我與朋友聊天的重要內容之一。
一、萬科困境的全景透視
萬科，這家曾被譽為行業“優等生”與“最后防線”的房企巨頭，如今正航行在其成立近四十年來最嚴峻的海域。冰山并非隱于水下，而是清晰地橫亙在眼前：嚴重的流動性危機與債務壓力，已從潛在風險演變為迫在眉睫的現實挑戰。
當下，萬科的困境是多維度、深層次的，其嚴峻性通過一系列關鍵事實與數據清晰呈現：
更為直觀的危機信號正在資本市場的最前端閃現：近期，萬科數筆境內債券尋求展期，其展期方案被市場稱為
“零首付” ，這被專業機構解讀為“流動性枯竭程度遠超想象”，甚至可能是在為全面債務重組鋪路。債權人已提出議案，要求第一大股東深圳地鐵提供擔保，但這被普遍認為“天方夜譚”，凸顯了外部增信的艱難。
盡管大股東深圳地鐵自2025年以來已累計提供超過290億元的股東借款，但這仍被分析師認為“不太可能顯著緩解其流動性壓力”。巨輪正在以遠超預期的速度失血，而輸血的速度卻難以匹配。萬科管理層最早預見行業冬天（郁亮于2018年喊出“活下去”），卻依然未能完全避開冰山，這其中的悖論，更增添了其處境的復雜性與反思意義。
二級市場上，萬科的股價用4年時間從34元跌至4.7元，市值也僅剩400億元。
二、超越企業的宏觀意義
然而，在審視其當下困境之前，我們必須首先理解萬科所承載的、超越一家企業的歷史重量。 萬科不僅僅是一家房地產公司，它本身便是一面中國改革開放宏大敘事中極具象征意義的旗幟。它的誕生、壯大乃至今日的挑戰，都深深烙印著中國從計劃經濟走向市場經濟、探索現代企業制度的每一個關鍵足跡。
萬科是市場化改革的“試驗田”。作為深圳最早完成股份制改造和上市的企業之一，它率先打破了所有制藩籬，向公眾發行股票，成為中國資本市場啟蒙時代的重要標志。其創始人王石提出的“不行賄”原則和建立規范透明制度的追求，在當年混沌初開的商業環境中，樹立了一種難得的市場倫理標桿。
萬科是現代企業制度的“樣板間”。它很早就實現了所有權與經營權的分離，構建了職業經理人制度，并以其相對規范的公司治理、信息披露和戰略自律，贏得了“上市公司治理典范”的聲譽。這套制度基因，是其穿越多次經濟周期、獲得國際資本認可的內在基石。
萬科更是混合所有制改革的“先行者”。從最早股權分散，到引入華潤作為大股東，再到如今深圳地鐵作為國資代表入駐，其股權結構的演變，恰是中國探索公有資本與非公有資本優勢互補、共同發展這一改革命題的微觀縮影。每一次股權變革，都牽動著市場對改革方向的解讀。
因此，萬科的旗幟意義在于，它用一個企業的完整生命周期，實踐并詮釋了中國改革開放的核心邏輯：在尊重市場規律的基礎上，通過建立現代制度、嫁接多元資本、恪守專業主義，來實現資源的優化配置和企業的可持續發展。 它的成功，曾是改革開放經濟成就的注腳；它今日的困境，同樣也是改革進入深水區后，復雜矛盾在微觀主體上的集中體現。
三、萬科，不能倒；萬科，不會倒
正是置身于如此極端的壓力測試與深厚的歷史背景之下，我們反而需要超越短期的財務數據，去審視一個更根本的問題：當一艘巨輪龐大到其安危本身已成為航道安全的一部分，且其旗幟象征意義如此重大時，社會將如何抉擇？萬科的案例，恰恰為我們理解“不能倒”、“不會倒”與“能雄起”提供了一個深刻而現實的注腳。
（一）不能倒：系千鈞國運與民生之錨的系統重要性
萬科的價值早已超越一家房地產公司。它是中國城市化現代進程的關鍵承重結構，其安危牽一發而動全身。
經濟與金融穩定的“系統重要性”節點：萬科的業務鏈輻射設計、建筑、建材、家裝等數十個行業，直接間接關聯數百萬就業。其有息負債規模超3600億元，債權人網絡遍布銀行、信托、債券市場等核心金融機構。若其發生無序違約，引發的將是產業鏈信用收縮和金融系統風險的系統性傳導，其破壞力與波及面難以估量。
民生與社會的“壓艙石”：萬科服務著千萬級的家庭業主，且在2025年上半年仍保質交付了超4.5萬套住房。其旗下萬物云是中國領先的物業服務商。保障萬科有序運轉，就是守護最基本的民生交付與社會穩定，避免數以百萬計的購房者與業主卷入風波。
政策與信心的“風向標”：作為最早建立現代企業制度、被視為行業標桿的混合所有制企業，萬科的命運已成為觀察中國能否平穩化解房地產風險、實現“軟著陸”的關鍵試金石。其處置方式，將直接定義市場對后續風險處理模式的預期，影響整個行業的信心重建。
（二）不會倒：以“制度鐵骨”與“國家信用后盾”穿越風暴
市場最終敬畏的，不是規模，而是在驚濤駭浪中保持不沉的“結構韌性”。萬科雖面臨巨大流動性危機，但其核心支撐并未瓦解。
“國企+”的混合所有制護城河：深圳地鐵作為國資第一大股東，其持續輸血（累計超290億借款）已清晰表明，萬科的安危已與地方核心國有資產深度綁定。這種支持雖非無限，但在防范系統性風險的底線思維下，提供了最關鍵的“安全墊”和爭取重組時間的可能。惠譽等機構也明確指出，股東持續支持對其履行義務“至關重要”。
深厚的資產底盤與處置空間：盡管面臨困難，萬科仍有龐大的優質資產池。截至2025年中，其經營性物業貸余額已近500億元，萬物云等多元化業務營收占比提升至26%，貢獻穩定現金流。2023年以來，公司已盤活64個項目，涉及貨值785億元。有序出售部分優質股權或資產（如物流、商業），是化解債務危機最現實、也最具操作性的路徑。
“以時間換空間”已成為共識策略：無論是債券展期談判，還是成立部門處理表外債務，都指向一個明確的信號：各方正在推動一場 “有序重組” 。其目標是避免突然沉沒的“雷曼時刻”，通過債務期限重組、資產盤活、業務瘦身，換取恢復生機的過渡期。大和證券的報告也認為，以市場為導向的債務重組可能是最終結果。
（三）要雄起：手握通往未來之門的“三重密鑰”
當前的挑戰，是行業的全面淬火，而非萬科一家的終局。其能否重生，不取決于能否回到過去，而在于能否率先抵達未來。萬科的核心優勢，正蘊藏在其面向新周期的布局中。
需求密鑰：聚焦“真實居住”的永恒賽道：當投機潮水退去，市場將永遠需要“好房子、好服務”。萬科長期堅持的主流住宅開發和口碑，使其在“品質時代”占據消費者心智的天然制高點。其物業、長租公寓（出租率超93%）業務在細分領域保持領先，正是對接未來穩健需求的先發優勢。
模式密鑰：“開發經營服務并重”的生態韌性：萬科已非單純的開發商，而是初步構建了開發、經營、服務并重的生態。萬物云的獨立增長、物流冷鏈的行業領先、與深鐵“軌道+物業”的深度融合探索，這些業務雖不足以瞬間填補開發主業缺口，卻構成了對抗行業單一下行周期的多元化緩沖帶和未來價值增長的潛力引擎。
信用密鑰：品牌與治理的“沉沒成本”優勢：近四十年積累的“萬科”品牌，是其最珍貴的無形資產。在至暗時刻，它意味著與地方政府、金融機構談判時更強的可信度，以及資產處置時可能獲得的流動性溢價。同時，其相對規范透明的治理結構（盡管近期暴露問題），在重組談判中依然是降低信息摩擦、提升效率的底層優勢。
萬科的故事，已從一家企業的興衰，升格為一場關于中國經濟如何化解重大風險、實現新舊模式平穩轉換的國家級壓力測試。
它的 “不能倒”，是基于其系統重要性的客觀現實，關乎經濟社會的穩定底線。它的 “不會倒”，是基于其國資背景、優質資產和有序重組可能的理性判斷，旨在以時間換空間。而它的 “雄起”，則取決于能否徹底告別高杠桿擴張的舊幻夢，真正依靠其產品服務、生態布局和品牌信用，在房地產“薄利、慢周轉”的新常態下，找到可持續的生存與發展模式。
這個過程注定艱辛，必然伴隨陣痛與取舍。但正如泰坦尼克的教訓不僅在于冰山，更在于船舶設計、應急機制的反思，萬科今日的困境，也正是整個中國房地產行業向高質量發展轉型所必須經歷的淬煉。只要中國城市化進程仍在深化，人們對美好居住的追求不息，那么，像萬科這樣具備深厚根基、戰略價值與轉型潛力的企業，就依然擁有在涅槃之后，以更穩健、更健康的姿態，重新錨定時代價值的可能。它的闖關之路，正是中國房地產尋找下一站未來的縮影。
“萬科”，這是兩個值得用歷史之秤去度量的字眼。
源自—大學雙創
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