這才是一級市場最最最大問題
時間：25-07-10 來源：創(chuàng)投星球聯(lián)萌
什么才是阻礙中國創(chuàng)投市場健康發(fā)展的最大問題？會有人說IPO暫停，也會有人說募資難、政府反投等等。
我認為這些都是短期周期問題，長期最大問題只有一個。
那就是“稅”。
先說三個案例，你就知道問題有多大。
案例一：備案類型錯位，LP多繳千萬稅款
2019年前，某母基金因備案類型被歸類為“私募股權(quán)基金”而非“創(chuàng)業(yè)投資基金”，盡管其90%資金投向早期科創(chuàng)企業(yè)，卻因政策變更通道關(guān)閉無法享受20%優(yōu)惠稅率。2023年基金退出時，個人LP被迫按35%超額累進稅率繳稅，實際稅負較同類創(chuàng)投基金高出42%。僅單項目退出收益1.2億元即多繳稅款1800萬元，而基金虧損項目超60%卻無法跨期抵扣。稅務(wù)部門以“歷史備案不可更改”為由拒絕調(diào)整，LP集體申訴無果。
案例二：補繳“陳年舊賬”，國資基金反遭政策誤傷
2018年國稅總局清理地方稅收優(yōu)惠時，某長三角國資背景創(chuàng)投基金被追繳2015-2017年所得稅。該基金原按地方政府政策享受20%核定征收，但新政要求按35%補繳差額。盡管基金累計凈虧損2.3億元（成功項目盈利被失敗項目覆蓋），仍被要求補稅2.1億元。國資LP因?qū)徲媺毫Ρ黄壤U款，導致該地區(qū)后續(xù)三期科創(chuàng)基金募資流產(chǎn)——市場化LP直言“政策風險比投資風險更不可控”。
案例三：虧損結(jié)轉(zhuǎn)禁令，個人投資者倒貼稅款
深圳某天使投資人通過兩家合伙基金布局硬科技賽道：A基金2023年盈利5000萬元，B基金同期虧損8000萬元。因禁止虧損跨基金抵扣，該投資人需為A基金盈利繳納20%所得稅（1000萬元），而B基金虧損僅允許結(jié)轉(zhuǎn)抵減未來收益。更荒誕的是，其二級市場炒股盈利3000萬元卻免稅，但一級市場綜合凈虧損3000萬元仍需繳稅。“一級市場虧錢卻要給稅務(wù)局打工”，成為高凈值LP撤離早期投資的主因之一。
這些案例暴露出三重系統(tǒng)性不公：
1. 身份歧視：以行政備案而非實質(zhì)投資行為認定稅收待遇，導致“同名不同命”（如案例一）；
2. 周期錯配：按年度而非基金全周期核算稅基，忽視“先盈后虧”行業(yè)規(guī)律（如案例二）；
3. 市場割裂：一二級市場稅制割裂，變相懲罰長期風險承擔（如案例三）。
這并非孤例，而是中國創(chuàng)投行業(yè)在稅收迷宮中掙扎的縮影。
一、一筆賬算清股權(quán)基金稅負的剪刀差，一算嚇一跳！
案例：硬科技基金的真實稅單
某合伙制硬科技創(chuàng)投基金規(guī)模1億元，自然人LP王總投資5000萬元（占比50%）。基金投資A、B兩個項目：項目A（早期芯片）：投資3000萬元，5年后上市退出收益1.5億元；項目B（生物藥企）：投資2000萬元，3年后破產(chǎn)清算，虧損2000萬元。
基金整體凈收益 = 1.5億 - 3000萬（A成本） - 2000萬（B損失） = 1億元。
中國現(xiàn)行稅制下的稅負拆解 ：
1. 增值稅成本：
減持A項目股票需繳6%增值稅 = 1.5億 × 6% = 900萬元；
2. LP個人所得稅（按年度所得整體核算）：
基金凈收益1億元 × 50% = 王總應(yīng)納稅所得額5000萬元；
適用35%稅率：5000萬 × 35% - 速算扣除數(shù)6.55萬 = 1743.45萬元；
3. 虧損抵扣限制：
項目B虧損2000萬元，因“年度虧損不能跨期結(jié)轉(zhuǎn)”，當期無法抵減A項目盈利。
王總實際稅負 = 900萬（增值稅） + 1743.45萬（個稅） = 2643.45萬元，占其收益5000萬元的52.87%。
若適用國際稅制（以美國為例）：
1. 免征股權(quán)轉(zhuǎn)讓增值稅；
2. 長期資本利得稅15%（持股超5年）：
王總應(yīng)納稅額 = （1億凈收益 × 50%）× 15% = 750萬元；
3. 虧損全額跨期抵扣：
項目B虧損2000萬可抵減未來收益，若當期無其他收益則暫不繳稅。
王總實際稅負僅為750萬元，較中國現(xiàn)行稅制少繳1893.45萬元，稅負率僅15%。
制度性剪刀差的致命影響
1.收益腰斬
中國稅制下LP凈回報率從85%驟降至47.13%，較美國市場低37.87個百分點；
2.風險懲罰
失敗項目虧損無法抵扣，變相懲罰早期高風險投資；
3.資本逃離
測算顯示，稅負差超30%時，高凈值LP配置一級市場意愿下降64%。
這不僅僅是數(shù)字游戲——當52.87%的收益被稅收吞噬，中國創(chuàng)新的氧氣正在被稅制鐵幕隔絕。
二、稅制設(shè)計的結(jié)構(gòu)性缺陷
1. 增值稅爭議，阻斷退出通道的核心矛盾
創(chuàng)投基金減持被投企業(yè)股票時，需按金融商品轉(zhuǎn)讓繳納6%增值稅。但股權(quán)投資的本質(zhì)是風險資本流動，而非金融商品投機。國際上普遍不對此類行為征收增值稅，而我國將其納入征稅范圍，大幅侵蝕本就有限的投資收益。更荒謬的是，基金管理人的業(yè)績報酬（Carry）被視同管理費征收增值稅，而非利潤分配。這直接導致管理人稅負翻倍，與全球慣例相悖。
2. 所得稅優(yōu)惠的“玻璃門”
盡管政策允許創(chuàng)投企業(yè)按投資額70%抵扣應(yīng)納稅所得額，但現(xiàn)實中障礙重重。一方面，優(yōu)惠僅適用于備案的創(chuàng)投企業(yè)，且需滿足《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》的嚴苛條件；另一方面，稅收優(yōu)惠覆蓋率僅20%，大量機構(gòu)因程序復雜放棄申請。更關(guān)鍵的是，虧損抵扣機制缺失：美國允許投資損失抵扣普通所得，我國卻將損失歸類為“資本損失”，每年僅允許抵扣3000元，超額部分作廢——這對失敗率極高的早期投資堪稱致命打擊。
三、政策執(zhí)行的現(xiàn)實困境
前置認定程序復雜，企業(yè)申請優(yōu)惠需提交十余項證明材料，從初創(chuàng)企業(yè)資質(zhì)認定到研發(fā)費用比例驗證，耗時長達數(shù)月。深圳某創(chuàng)投合伙人坦言：“為享受500萬稅收減免，花費百萬審計費，還要承擔政策變動風險，不如放棄。”
備案流程相互掣肘。創(chuàng)投基金需在發(fā)改委或中基協(xié)備案，再向稅務(wù)機關(guān)申請核算方式備案。若未完成“單一投資基金核算”備案，則個人合伙人無法享受20%所得稅優(yōu)惠稅率。多層審批導致大量基金錯失申報窗口，被迫適用最高35%個稅稅率。
四、國際稅制對比下的殘酷差距
美國資本利得稅體系允許虧損無限期結(jié)轉(zhuǎn)抵扣，且對長期投資實施稅率減免；以色列《天使法》給予投資人500萬新謝克爾免稅額度；英國EIS計劃對符合條件的投資直接減免30%所得稅。這些國家將創(chuàng)投視為國家創(chuàng)新體系的基礎(chǔ)設(shè)施，而非普通金融活動。
反觀我國，稅收政策與行業(yè)特性嚴重錯配：
基金存續(xù)期通常為5-8年，但稅收按年度核算，造成“未盈利先繳稅”個人投資者稅負達20-35%，遠高于美國長期資本利得稅15%的水平。政府類資金占比飆升到54%（2022年），根源正是稅負壓力嚇退市場化長期資本
五、稅收絞索如何勒死創(chuàng)投生態(tài)
1、造就創(chuàng)投市場資本來源單一化
保險、養(yǎng)老金等長期資本因稅負過高望而卻步，其在創(chuàng)投資金來源占比不足5%（美國超70%）。某LP直言：“年化收益扣稅后僅5%，不如買國債，何苦冒險？”
2、投資行為短期化
為規(guī)避稅負，基金平均持有期縮至4年（美國為8年）。北京某硬科技基金被迫放棄核聚變項目，只因“技術(shù)成熟需10年，基金等不及繳稅時點”。
3、進一步加劇退出渠道再堵塞
本已狹窄的退出路徑（IPO收緊、并購不活躍）疊加增值稅，進一步壓低凈回報。2024年存量私募股權(quán)基金14.2萬億元中近一半到期無法退出，稅收成本是重要因素。當美國43%基金通過S基金退出時，我國這一比例僅4%——沒有稅收優(yōu)惠的二級市場根本無從發(fā)展。
六、私募股權(quán)基金稅制改革刻不容緩
年初，兩會代表呼吁的差異化監(jiān)管已指明方向：
免征股權(quán)減持增值稅，將Carry視為利潤分配；
按投資期限實行累退稅率（如持有5年以上稅率減半）；
建立虧損跨期抵扣機制。
更關(guān)鍵的是簡化行政流程，將“備案制”改為“備案即享受”，讓政策紅利切實落地。
硅谷銀行前CEO格雷格·貝克爾曾警告：“資本永不沉睡，但苛稅會讓它裝睡。”若中國創(chuàng)投的稅制枷鎖不解開，“耐心資本”終將淪為教科書里的傳說——而我們在新質(zhì)生產(chǎn)力的競賽中，可能連起跑線都尚未觸及。
硅谷創(chuàng)投教父托馬斯·珀金斯曾斷言：“風險資本是創(chuàng)新的氧氣。” 當稅收制度變成窒息創(chuàng)新的鐵幕，我們失去的不僅是幾家獨角獸企業(yè)，更是整個國家在新質(zhì)生產(chǎn)力競賽中的主動權(quán)。
摘自創(chuàng)投星球聯(lián)萌
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